Avertissement : cet article est une analyse informative et technique. Il ne constitue ni un conseil juridique individualisé, ni un avis réglementaire opposable à l’AMF, à l’ACPR ou à l’ESMA. Le cadre des offres de jetons et de security tokens repose sur des textes européens et nationaux susceptibles d’évoluer, et plusieurs seuils chiffrés dépendent de la date exacte de l’opération. Avant toute levée de fonds sous forme de jetons, faites qualifier votre projet par un avocat spécialisé en droit financier et vérifiez la version en vigueur des textes cités. À jour au juin 2026.
Quand un porteur de projet français veut lever des fonds en émettant des jetons en 2026, la première question n’est pas technique mais juridique. Émettre un token sur Ethereum ou sur une chaîne compatible prend quelques heures de développement. Décider si cette émission est une offre initiale de jetons soumise au règlement européen sur les crypto-actifs, ou une offre de security token soumise au droit des marchés financiers classiques, conditionne en revanche l’intégralité des obligations, des documents à produire et des autorités à saisir. Cet article reconstitue cette ligne de partage, document par document, dans le cadre stabilisé par l’entrée en application de MiCA et par la fin de la période transitoire au 1er juillet 2026.
Pourquoi ICO et STO ne sont pas deux variantes d’une même opération
ICO et STO se distinguent par la nature juridique du jeton, pas par la technologie. Le procédé d’émission est identique dans les deux cas : un contrat intelligent crée des jetons, un mécanisme de souscription collecte des fonds, et les jetons sont distribués aux souscripteurs. Ce qui sépare radicalement les deux opérations, c’est la qualification du jeton émis.
Une ICO, pour offre initiale de jetons, met sur le marché un crypto-actif qui n’est pas un instrument financier. Il s’agit le plus souvent d’un jeton utilitaire donnant accès à un service futur, ou d’un crypto-actif résiduel sans contrepartie financière directe. Ce type de jeton relève du règlement (UE) 2023/1114, dit MiCA, et plus précisément de son titre II consacré aux crypto-actifs autres que les jetons se référant à des actifs et les jetons de monnaie électronique.
Une STO, pour offre de security token, met en circulation un jeton qui répond à la définition d’instrument financier au sens de la directive 2014/65/UE MiFID II. Le jeton représente alors une action, une obligation, une part d’organisme de placement collectif ou un autre instrument listé à l’annexe I section C de cette directive. Dès lors qu’un jeton est qualifié d’instrument financier, il sort du champ de MiCA et bascule sous le droit des marchés financiers, dont le pilier en matière d’offre est le règlement (UE) 2017/1129 sur le prospectus.
Cette frontière de qualification est le point de départ de toute analyse, et c’est aussi le point où se concentrent les erreurs les plus coûteuses. Un projet qui se croit en territoire ICO alors qu’il distribue en réalité un instrument financier déguisé s’expose à une offre au public irrégulière, faute de prospectus. La logique de cascade décrite par l’ESMA pour MiCA, que nous détaillons dans notre synthèse des Q&A ESMA, s’applique mot pour mot ici : on vérifie d’abord si le jeton est un instrument financier, et seulement à défaut on regarde s’il relève de MiCA.
Le test de qualification : instrument financier ou crypto-actif
La qualification d’un jeton se conduit en cascade, en commençant toujours par la question de l’instrument financier. Le raisonnement est imposé par la structure même des textes : MiCA exclut de son champ les crypto-actifs qui sont des instruments financiers, ce qui rend la qualification MiFID II prioritaire.
L’ESMA a publié fin 2024 ses orientations sur les conditions et critères de qualification d’un crypto-actif en instrument financier, document de référence pour tout porteur de projet. Le rapport final, publié par l’ESMA, insiste notamment sur la notion d’unicité, qui sert à distinguer un crypto-actif fongible d’un actif non fongible et joue un rôle dans le traitement des jetons non fongibles.
Concrètement, un jeton qui confère des droits comparables à ceux attachés à une action est présumé être un instrument financier. Un droit de vote, un droit aux bénéfices distribuables, une part dans le capital social d’une entité : ces caractéristiques rapprochent le jeton d’une valeur mobilière de capital. De même, un jeton qui matérialise une créance remboursable assortie d’un rendement, comme une obligation tokenisée, relève du registre des titres de créance. À l’inverse, un jeton qui donne seulement accès à un service, sans aucun droit financier ni promesse de rendement adossée à la performance d’un émetteur, penche du côté du crypto-actif utilitaire.
La difficulté réside dans les zones grises. Un jeton vendu avec une promesse de revalorisation liée au succès du projet, ou assorti d’un mécanisme de redistribution des revenus, peut basculer dans la catégorie des instruments financiers même si ses promoteurs le présentent comme utilitaire. La substance économique l’emporte sur l’étiquette commerciale. C’est pourquoi la qualification doit être formalisée par écrit, idéalement par un avocat spécialisé, avant tout lancement.
| Critère observé | Plutôt ICO (crypto-actif MiCA) | Plutôt STO (instrument financier) |
|---|---|---|
| Droit conféré | Accès à un service, usage | Capital, créance, part de fonds |
| Rendement promis | Aucun adossé à un émetteur | Intérêt, dividende, plus-value structurée |
| Droit de vote | Absent ou purement technique | Gouvernance assimilable à une action |
| Texte applicable | MiCA titre II, white paper | Prospectus 2017/1129, droit MiFID II |
| Autorité saisie | Notification autorité compétente | Approbation prospectus par l’AMF |
Le régime ICO sous MiCA : le white paper notifié
Pour un crypto-actif autre qu’ART ou EMT, MiCA repose sur un white paper notifié, et non approuvé. C’est l’un des malentendus les plus fréquents : beaucoup de porteurs de projet croient devoir obtenir un feu vert de l’AMF sur leur offre, alors que le titre II de MiCA fonctionne sur une logique déclarative.
L’émetteur rédige un white paper conforme aux exigences de contenu fixées par le règlement (UE) 2023/1114 : description du projet, droits et obligations attachés au jeton, technologie sous-jacente, risques, et informations sur l’offre. Ce document est ensuite notifié à l’autorité nationale compétente, en France l’Autorité des marchés financiers, avant la publication. L’autorité ne délivre pas d’autorisation préalable sur le contenu, mais elle conserve un pouvoir de surveillance, de suspension et, le cas échéant, d’interdiction de l’offre en cas de manquement aux obligations du règlement.
Ce régime tranche avec l’ancien dispositif national. La France avait instauré dès la loi PACTE de 2019 un visa optionnel de l’AMF pour les offres au public de jetons, et l’AMF avait délivré son tout premier visa de ce type, comme elle l’a annoncé, à un émetteur en décembre 2020. Ce visa restait facultatif et ne concernait que les jetons utilitaires non qualifiés d’instruments financiers. Avec la montée en charge de MiCA, ce dispositif national s’est effacé au profit du régime européen harmonisé du white paper.
Il faut toutefois distinguer l’offre du jeton, régie par le white paper, et l’activité de distribution. Un acteur qui place, conserve ou échange les jetons pour le compte de tiers exerce un service sur crypto-actifs et doit, lui, disposer du statut de prestataire de services sur crypto-actifs. Cette dualité est centrale, et notre comparatif PSCA et PSAN détaille les conditions d’agrément du distributeur, distinctes des obligations de l’émetteur du jeton.
Le cas particulier des ART et EMT : agrément obligatoire
Tous les jetons MiCA ne suivent pas le régime souple du white paper notifié. Les jetons se référant à des actifs (ART) et les jetons de monnaie électronique (EMT), qui forment la famille des stablecoins, sont soumis à un régime nettement plus exigeant. Émettre un ART suppose un agrément de l’émetteur, et émettre un EMT suppose le statut d’établissement de crédit ou d’établissement de monnaie électronique.
Un porteur de projet qui voudrait lancer une ICO dont le jeton se réfère à une monnaie ou à un panier d’actifs sort donc immédiatement du régime allégé du titre II et tombe dans les titres III et IV de MiCA. Cette bascule change l’échelle de l’opération : capital réglementaire, réserve d’actifs, obligations de rachat au pair pour les EMT, et supervision rapprochée. Notre dossier consacré aux exigences MiCA pour les émetteurs d’ART et d’EMT détaille ces obligations renforcées, qui n’ont rien à voir avec une ICO classique de jeton utilitaire.
La leçon pratique est simple : la moindre dimension de stabilité de valeur adossée à un actif fait basculer le projet dans le régime lourd. Un jeton dont la valeur est censée suivre l’euro ou un indice n’est jamais une simple ICO.
Le régime STO : retour au règlement Prospectus
Dès qu’un jeton est qualifié d’instrument financier, l’offre quitte MiCA et relève du règlement (UE) 2017/1129 sur le prospectus. Ce texte est le droit commun des offres au public de valeurs mobilières dans l’Union, et il s’applique de la même façon que le titre soit représenté de manière classique ou sous forme tokenisée.
Le principe est qu’une offre au public de valeurs mobilières exige la publication d’un prospectus approuvé par l’autorité compétente, en France l’AMF, avant le début de l’offre. Le règlement (UE) 2017/1129 prévoit toutefois des seuils en dessous desquels cette obligation est levée. Une offre d’un montant total inférieur à un million d’euros calculé sur une période de douze mois est exemptée de prospectus à l’échelle de l’Union. Au-dessus de ce plancher, chaque État membre peut fixer un seuil national de dispense pouvant aller jusqu’à huit millions d’euros : la France a retenu ce plafond de huit millions d’euros, en deçà duquel un simple document d’information synthétique remplace le prospectus complet.
Au-delà du seuil national, l’offre au public d’un security token déclenche l’obligation d’un prospectus en bonne et due forme, instruit et approuvé par l’AMF. Une voie alternative existe : réserver l’offre à des investisseurs qualifiés ou à un cercle restreint de personnes, ce qui constitue un placement privé échappant à la notion d’offre au public et donc à l’obligation de prospectus. Beaucoup d’opérations de tokenisation d’instruments financiers en 2026 empruntent cette voie institutionnelle plutôt que l’offre grand public.
Le volet infrastructure complète ce régime. Émettre, négocier et régler des titres financiers tokenisés sur un registre distribué mobilise le régime pilote DLT institué par le règlement (UE) 2022/858, que nous analysons dans notre bilan du régime pilote DLT. Une STO complète articule donc trois corps de règles : le prospectus pour l’offre, MiFID II pour la qualification, et le régime pilote pour l’infrastructure de marché.
La fin de la période transitoire au 1er juillet 2026
La date du 1er juillet 2026 referme l’ancien cadre national et impose le régime européen unique. MiCA est pleinement applicable depuis décembre 2024, mais son article 143 a prévu une période transitoire permettant aux acteurs déjà actifs sous un régime national de continuer leur activité pendant une fenêtre maximale de dix-huit mois. Pour la France, cela concernait notamment les anciens prestataires de services sur actifs numériques enregistrés ou agréés auprès de l’AMF.
Cette fenêtre transitoire arrive à échéance au 1er juillet 2026 dans l’Union. L’ESMA a publié des orientations sur l’organisation de cette sortie de transition, et son espace dédié à MiCA centralise les documents de niveau 2 et 3 qui en précisent les modalités. Le superviseur a par ailleurs publié une déclaration spécifique sur la fin des périodes transitoires, signalant la bascule définitive vers le cadre harmonisé.
Pour un porteur de projet qui lance une ICO ou une STO en 2026, cette échéance a une conséquence directe. Le raisonnement ne peut plus s’appuyer sur l’ancien régime PSAN ou sur le visa optionnel PACTE : il faut désormais penser white paper MiCA pour le jeton utilitaire, agrément émetteur pour les stablecoins, et prospectus pour le security token, en s’appuyant sur le statut de prestataire de services sur crypto-actifs pour la distribution. Une opération qui chevauche la date de bascule doit vérifier la continuité de sa conformité au cadre cible.
Méthode pratique pour structurer une levée en jetons en 2026
Une levée en jetons se structure en quatre étapes ordonnées, la qualification venant toujours en premier. Tenter de rédiger un document d’offre avant d’avoir tranché la nature du jeton revient à construire sur du sable, car le document à produire n’est pas le même selon le régime.
La première étape est la qualification juridique du jeton, conduite à partir des orientations ESMA et formalisée par un avocat. Elle détermine si l’on est en ICO MiCA, en STO sous prospectus, ou en émission de stablecoin sous les titres III et IV. La deuxième étape est le choix du document d’offre correspondant : white paper notifié pour un crypto-actif du titre II, document d’information synthétique ou prospectus approuvé pour un security token, dossier d’agrément pour un ART ou un EMT. La troisième étape concerne la distribution : identifier qui place, conserve et échange les jetons, et vérifier que cet acteur dispose du statut de prestataire de services sur crypto-actifs requis. La quatrième étape couvre les obligations transverses, notamment la lutte contre le blanchiment et la connaissance du client, dont notre dossier KYC et AML pour les entreprises crypto décrit la mise en œuvre opérationnelle.
À cette colonne vertébrale s’ajoutent les questions de structuration patrimoniale et fiscale, en particulier le choix du véhicule porteur de l’opération, que notre dossier société holding crypto aborde sous l’angle de l’organisation du patrimoine numérique. La tokenisation d’actifs réels, qui recoupe partiellement le terrain des STO quand le sous-jacent est un titre, est traitée dans notre dossier tokenisation des actifs du monde réel.
Questions fréquentes
Quelle est la différence concrète entre une ICO et une STO en 2026 ?
La différence ne tient pas au procédé technique, identique dans les deux cas, mais à la nature juridique du jeton. Une ICO met sur le marché un crypto-actif qui n’est pas un instrument financier, relevant du titre II de MiCA et de son régime de white paper notifié. Une STO met en circulation un jeton qualifié d’instrument financier au sens de MiFID II, qui sort de MiCA et bascule sous le règlement Prospectus (UE) 2017/1129. Le même token vendu sous deux qualifications différentes obéit à des obligations radicalement différentes.
Faut-il un visa de l’AMF pour lancer une ICO sous MiCA ?
Non, pour la majorité des crypto-actifs autres que les ART et les EMT, MiCA n’impose pas de visa ou d’agrément préalable de l’offre. Le titre II repose sur un white paper notifié à l’autorité compétente, et non approuvé. L’AMF ne valide pas le contenu a priori mais conserve un pouvoir de suspension et d’interdiction. Ce régime se distingue de l’ancien visa optionnel PACTE, délivré pour la première fois en décembre 2020, désormais éteint. Pour les ART et EMT, un agrément de l’émetteur reste en revanche obligatoire.
Quand un jeton bascule-t-il en STO et donc sous le règlement Prospectus ?
Dès qu’il répond à la définition d’instrument financier de l’annexe I section C de MiFID II : valeur mobilière, part de fonds, instrument du marché monétaire ou dérivé. Un jeton conférant des droits comparables à une action ou à une obligation est présumé instrument financier. Une fois qualifié, il sort de MiCA et l’offre relève du règlement (UE) 2017/1129, avec approbation préalable de l’AMF au-dessus des seuils.
Quels seuils déclenchent l’obligation de prospectus pour une STO en France ?
Une offre au public d’un montant total inférieur à un million d’euros sur douze mois est dispensée de prospectus dans toute l’Union. Entre ce plancher et un plafond que chaque État peut fixer jusqu’à huit millions d’euros, la France a retenu un seuil de huit millions d’euros assorti d’un document d’information synthétique. Au-delà, le prospectus approuvé par l’AMF devient obligatoire, sauf placement privé réservé à des investisseurs qualifiés ou à un cercle restreint. Ces seuils sont à vérifier à la date de l’opération.
La période transitoire MiCA change-t-elle quelque chose pour une ICO lancée en 2026 ?
Oui, indirectement. La période transitoire de l’article 143 de MiCA permettait aux acteurs déjà actifs sous un régime national de continuer pendant dix-huit mois après l’entrée en application complète de décembre 2024. Cette fenêtre s’achève au 1er juillet 2026 dans l’Union. À partir de cette date, le cadre national antérieur s’efface au profit du régime européen unique : white paper MiCA pour le jeton, prospectus pour le security token, statut de prestataire pour la distribution.
Sources et références consultées : Règlement (UE) 2023/1114 du 31 mai 2023 sur les marchés de crypto-actifs (MiCA) ; Règlement (UE) 2017/1129 du 14 juin 2017 concernant le prospectus ; directive 2014/65/UE MiFID II annexe I section C ; ESMA, rapport final sur les orientations relatives à la qualification des crypto-actifs en instruments financiers ; ESMA, espace MiCA et documents de niveau 2 et 3 ; AMF, premier visa optionnel délivré à une offre au public de jetons ; AMF doctrine sur les actifs numériques ; Banque de France publications sur les actifs numériques.